Scurtă analiză a viitoarei crize în România (Op-ed de Lucian Croitoru)

Nu știm când și nu știm exact ce o va declanșa, dar o criză financiară va veni în mod cert în vreuna din economiile mari ale lumii. Este imposibil în epoca modernă ca această criză să nu lovească și România.  Așa s-a întâmplat în 1991, în 1997 și în 2008 și așa se va întâmpla și data viitoare. Acele drumuri parcurse spre acele crize ar fi trebuit să ne învețe că impactul asupra economiei noastre a fost cu atât mai mare cu cât mai mari au fost dezechilibrele noastre interne și externe. De fiecare dată, economia noastră a fost prinsă pe picior greșit, însemnând că în perioadele care au precedat crizele, dezechilibrele macroeconomice fuseseră amplificate de politici greșite. În mod particular, în fiecare perioadă ce a precedat anii amintiți, politica noastră fiscală a promovat creșterea deficitelor bugetare, ceea ce însemna că utilizarea ei în criza ce avea să vină era aproape imposibilă.

1, Lecția neînvățată

Nu am învățat acea lecție astfel încât, în prezent, suntem într-o situație similară. Deși s-au văzut semnale în ultimii 1-2 ani că o eventuală recesiune sau criză financiară ar putea fi relativ aproape în unele economii relevante ale lumii, noi am permis deficitului nostru bugetar să rămână relativ mare sau, așa cum s-a întâmplat în primele cinci luni din acest an, chiar să crească. Deficitul bugetar este singurul element major care face perioada actuală similară cu perioadele care au precedat anii 1991 și 1997. Dar sunt și alte elemente care fac actuala perioadă mult mai asemănătoare cu perioada care a precedat criza din 2008. Între acestea, alături de deficitul bugetar mare, elementul major îl constituie intrările de capital, care tind să aprecieze nominal leul. Există însă și un element nou, și anume stufoasa și sufocanta reglementare macroprudențială, a cărei existență se speră să atenueze consecințele unei crize financiare asupra activității economice.

Mulți analiști și politicieni cred că măsurile macroprudențiale vor face viitoarea criză mai ușor de suportat și recesiunea mai blândă. Experiențele din economiile dezvoltate din această primăvară ne-au arătat că măsurile respective nu au lucrat, și că măsuri ad hoc, de salvare a unor bănci cu resurse neprevăzute în acest scop au fost necesare pentru a evita generalizarea panicii. Rămâne de văzut la ce evoluții vor da naștere măsurile macroprudențiale și în ce măsură pot ele fi eficiente în limitarea unei contagiuni în România, când va fi cazul.

Până atunci, capitalurile străine continuă să intre în țară (o componentă importantă sunt investițiile de portofoliu), iar deficitul bugetar crește peste nivelurile programate. Aici trebuie să intervină guvernuI. Sensul intervenției ar fi acela de a face loc sectorului privat pentru dezvoltare, adică pentru a-și putea extinde investițiile. Pentru a fi mai clar, reamintesc că intrările de capitaluri contribuie la dezvoltarea sectorului privat, dar și la creșterea deficitului extern al acestui sector, care în acest fel adaugă la deficitul de cont curent al țării. Acesta din urmă este suma dintre deficitul extern al sectorului privat și deficitul bugetar al guvernului. Pentru ca sectorul privat, care produce bunăstarea noastră, să poată mări propriul deficit prin creșterea mai rapidă a investițiilor decât economisirile, fără ca totuși deficitul de cont curent al țării să crească, guvernul ar trebui să reducă deficitul bugetar. Cu alte cuvinte, sectorul bugetar ar trebui să facă mai multe economisiri.

Dacă nu face ajustarea la timp, guvernul va fi nevoit să facă ajustări mai dure în timpul crizei. Intrarea economiei în criză va însemna că producția va scădea de la un gap inflationist ce nu m-ar mira să fie în prezent semnificativ peste 4 la sută, la un minim ce ar putea atinge, să admitem, un minim de minus 4 la sută din PIB potențial. Aceasta înseamnă că deficitul bugetar structural ar crește spre 7-7,5 la sută din PIB. Acel nivel, în acele condiții, va necesita acțiuni dure de reducere, căci altfel aproape nimeni nu va dori să-l finanțeze, iar cei ce totuși ar face-o vor cere prime de risc foarte mari. Cu alte cuvinte, dacă nu se va restrânge acum cât este necesar, sectorul bugetar se va restrânge mai mult mai târziu, cum a fost nevoit să facă și după criza din 2008.

2. Politica monetară va avea și ea probleme

Pe de o parte, până la apariția unei eventuale crize, intrările de capitaluri vor continua să exercite presiuni pentru aprecierea leului. Cu un leu prea apreciat, deficitul structural de cont curent va continua să se deterioreze, reflectând pierderea de competitivitate externă. Din această perspectivă, o reducere a ratei dobânzii ar ajuta în măsura în care intrările de capitaluri depind de diferențialul ratei dobânzii (diferența dintre dobânda noastră și dobânda țărilor din care vin capitalurile). Pe de altă parte, în sectorul privat, cu un leu supraapreciat și cu inflație relativ mare, creditul în valută ar continua să fie mai ieftin decât cel în lei, acesta fiind un motiv suficient pentru a continua să crească în ritmuri alerte, creând riscuri pentru stabilitatea financiară, după modelul deja cunoascut din perioada 2004-2008. Creșterea creditului în valută nu ar putea fi temperată fără o reducere a ratei dobânzii. Mai mult, cu un deficit bugetar în creștere în sectorul public, anticipațiile inflaționiste relativ mari din economie vor crește și mai mult, ceea ce ar cere o creștere a ratei dobânzii, pentru a le tempera. Astfel, politica monetară va continua să se confrunte cu o dilemă referitoare la ce ar trebui să facă cu rata dobânzii, dilemă care, probabil, va persista până la apariția unei crize la nivel global.

La fel ca în 2008, apariția recesiunii nu va însemna că banca centrală va putea reduce rata dobânzii imediat și abrupt. Ca și atunci, inflația va rămâne deasupra țintei pentru o perioadă, deviația ei de la țintă continuând să fie întreținută de anticipații inflaționiste și de excedentul de cerere, care nu se vor evapora, ci se vor reduce gradual de la nivelurile pozitive relativ înalte din prezent (vezi articolul meu „Responding to Criticism of Monetary Policy in Romania in the Decade Surrounding the 2008 Financial Crisis (2004-2013)”, RJEF, XXIV (4), pp. 39-58, 2021). O reducere abruptă a ratei dobânzii, nu ar contribui la atenuarea scăderii producției, dacă ar avea ca efect deprecierea semnificativă a leului, care va stimula exporturile, dar va crea panică și va tensiona bilanțurile firmelor cu datorii externe relativ înalte, încetinind creșterea.

3. Ce va face guvernul?

Pe măsură ce timpul trece, opțiunile pentru măsuri de reducere a deficitului bugetar se restrâng. În aceste condiții, deciziile care vor deveni inevitabile nu vor fi cele mai bune, ci cele care se pot aplica rapid. Cea mai bună soluție o reprezintă reducerea cheltuielilor acolo unde nu sunt altceva decât risipă sau care rezultă ca urmare a aplicării unor reguli injuste. Ar trebui început cu renunțarea la amestecarea populistă a sectorului bugetar cu alte instituții publice care se autofinanțează, adică nu primesc resurse de la buget, și care nu au altă relație cu sectorul bugetar decât că plătesc impozite. Odată clarificat acest aspect, guvernul ar trebui să taie acele cheltuieli bugetare care la o analiză atentă nu sunt altceva decât risipă sau cheltuieli în virtutea unor legi injuste.

Creșterea ratelor de impozitare ghidată de concepția că ar trebui să avem un obiectiv din a ajunge la o pondere a veniturilor măcar egală cu cea medie din UE ar fi eronată. Din perspectiva unei viitoare crize, aceasta nu ar însemna decât că sectorul bugetar se salvează pe spatele sectorului privat, reducându-i acestuia din urmă libertatea economică de a produce veniturile și avuția noastră, pe care guvernul își bazează politicile de redistribuire. În timp ce o creștere a impozitelor nu este o soluție de dorit, exceptările de la plata impozitelor existente ar trebui eliminate.

Pe măsură ce trece timpul și nimic nu se întâmplă, așa cum ne arată experiența din guvernarea anului 2009, soluțiile grele vor apărea ca inevitabile. Atunci, în 2009, situația bugetară se deteriorase așa de mult încât guvernul a decis să taie salariile cu 25 la sută, care incluzând și diversele sporuri, au dus la o tăiere a veniturilor de 40 la sută. În plus, TVA a fost crescută la 24 la sută.

În prezent, din nou, avem nevoie de o reducere semnificativă a deficitului bugetar. Cauza problemei este localizată în perioada 2016-2019, când guvernele de atunci s-au angajat într-o politică de creștere a salariilor concomitent cu reducerea impozitelor. Acele politici au fost total greșite! Prinși de pandemia Covid-19 cu un deficit de aproape 5 la sută din PIB, am fost nevoiți să creștem deficitul de la acel nivel, în timp ce alte țări îl creșteau, din cauza aceleiași pandemii, de la 1-2 la sută din PIB.

De data aceasta nu mai este necesară reducerea salariilor din sectorul public. Economia politică a problemei ne arată că nici alte cheltuieli nu vor fi reduse. De exemplu, e război și, din acest motiv nu mai pot fi tăiate investițiile publice, cum se făcea de obicei. Tot economia politică a problemei (vă rog să reflectați la conținutul acestei expresii), bine înțeleasă, arată că liderilor politici le apare tot mai clar ca necesară eliminarea cotelor reduse la TVA, ceea ce ar fi corect, și creșterea TVA. Nu susțin că TVA ar trebui crescut, spun doar că, împreună cu creșterea accizelor și a altor impozite indirecte, s-ar putea să fi devenit soluția inevitabilă. Impozitarea progresivă a salariilor nu ar aduce venituri și nu ar rezolva o problemă, ci doar ar invita la creșterea cheltuielilor publice pentru unii pe banii altora. Asta este calea spre a ajunge cu datoria publică la 100 la sută din PIB sau mai mult, așa cum au ajuns deja multe dintre țările dezvoltate.

Creșterea TVA va rezolva problema deficitului bugetar, dar într-un mod superficial. E o soluție superficială, pentru că nu privește cauza de fond, și anume modul în care cresc cheltuielile curente în sectorul bugetar, neghidate de principii corecte. Este la fel de superficială ca și soluția de a crește economia prin politicile wage-led-growth din perioada 2016-2019. Nu este o soluție structurală. Nu este o justificare acceptabilă să spui că, dacă tot s-au făcut acele derapaje, atunci ar trebui să le acoperim prin creșteri de rate de impozitare. Până ce nu se vor crea condițiile culturale și juridice pentru a conduce politica fiscală după principii corecte, creșterea ratelor de impozite, oricât de mult, nu va duce la creșterea semnificativă a ponderii veniturilor fiscale în PIB și nu va duce nici la creșterea cantității și calității de bunuri publice pe care le oferă guvernul. Va duce doar la creșterea evaziunii fiscale. Dificultatea politică în legătură cu creșterea TVA, în cazul în care această măsură va deveni inevitabilă, este că produce inflație. O inflație despre care publicul va reuși să înțeleagă rapid că este produsă de guvern. Va fi dificil pentru politicieni să explice că deficitul acela excesiv, care nu mai poate fi susținut, „ocupa” locul inflației bunurilor de consum, că erau, într-o bună măsură, același lucru, că era unul în locul celeilalte.

Cred că orice soluție de reducere a deficitului bugetar va fi adoptată va arăta și de această dată cum politicile greșite din trecut, neghidate de principii corecte, creează „necesități” pe care guvernele trebuie să le rezolve, punând guvernul, așa cum ne-a explicat Hayek, pe un drum pe care nu-l controlează, deși guvernul trăiește cu impresia că ia deciziile pe care le dorește.

Lucian Croitoru este consilier pe probleme de politică monetară al guvernatorului BNR. Opinia sa nu reprezintă poziția BNR. O versiune a articolului a apărut și pe blogul său